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欲使之毁灭，必使之疯狂

      3500点！2600亿！这两个数字成为本周最具冲击力的数字。自上证指数推出以来，还没有如此多的人对这个指数的高点倾注如此大的关注。
      投资人对指数过度关注，是因为大家已经感到市场的狂躁。经过巨幅重估后，目前A股估值已处于全球各主要市场的最高端。即使以07年动态市盈率作为比较的基础，A股也当仁不让的位居榜首。
      有观点认为，A股高估值可以通过上市公司的业绩增长来消化，而陆续出台的上市公司一季度报表似乎也可以佐证这一观点，我们甚至可以预期，在季报披露后期，弥漫的是媒体和大众对上市公司业绩增长流露出的乐观情绪。而我们看到的是，A股公司在去年一季度业绩下滑14%以后，二、三季度分别同比上扬29%和63%，四季度预估上扬70%。在巨大的基数下，一季度企业利润增速飙升成为必然，这种状况将在二季度出现改观，并在全年呈逐季下降的趋势。当前
A股价格蕴涵了今明两年上市公司利润分别增长30%和25%的预期，我们对明年的利润预期持保留的观点。
      大规模资产注入是支撑牛市的另一个美好愿望，但业内专业机构的研究表明，在采用市场定价原则的情况下，大股东注资或整体上市对每股收益的提升并没有市场预期的理想。上周一，在沪深交易所总市值以13.77万亿元首次超过港交所主板及创业板的总市值时，我们的GDP证券化率已经达到65%左右，这意味着，通过大范围注资来提升上市公司业绩的可能性降低。
      新会计准则的实施也被认为是支撑股价的理由。在新准则下，上市公司会计利润可能出现较大增长，但这种增长并不具备可持续性。上市公司如果转而关注资产收购而忽视了ROE的提升，将直接损害企业的价值。
     过去的一个季度，低价股、重组级和小盘股的涨幅位居所有板块涨幅的三甲，对题材和成长的炒作已经达到无所顾忌的程度。一季度末A-H股价差已经达到43%，汹涌的热钱使指数的顶部无法用估值来衡量，对此，我们更倾向于用市场参与者的行为方式来分析。
     “无量见天价”是投资者对上周市场的最大担心，尽管这句话在过去十年的中级以上行情中几乎没有正确过——96年12月3日上证指数在1123点（收盘点位，下同）放了当时的天量，但4个交易日后指数上涨到1248点，半年后更上涨至1500点上方；在98年上半年的行情中，天价在天量后一个月才出现；在5.19跨年度行情中，天量见于1594点，天价见于两年后的2242点；而03年，天价也晚于天量2个月左右。
      我们认为，天量见天价的前提是市场多空双方在短期内产生严重分歧，而在牛市中，参与者的多空转变是个渐进的过程，多头无法在一天内找到如此多的空头。牛市中的天量是因为投资者在获利后频繁交易所致。行为心理学的“心理账户”理论告诉我们，人们通常将新近的获利当作闲钱（play money），他们乐于将此再投资，如果损失了也不会感到非常遗憾。因而，“天量”时离场的资金大部分仍会回流到市场，并成为推动指数继续上涨的动力。牛市的天价往往
发生在无量空涨一段时间后，多头在消灭了所有的对手时，也在最后的宣泄中消灭了自己。
      上周二，A股开户数已经达到19.45万户，以户均资产5万元估算，单日新开户的增量资金就达到100亿元左右。巨大的增量资金支撑了资金推动型牛市的延续，也支撑了成交量的放大。尽管上周，新股发行加速，经济数据显示央行仍将采取进一步紧缩性政策，尽管我们已经感到泡沫在滋滋作响，但遗憾的是，在破灭前它仍会走向疯狂。
      上周，作为《期货交易所管理条例》的配套法规，《期货交易所管理办法》和《期货公司管理办法》发布，股指期货渐行渐进，大盘蓝筹股在沉寂了一个季度后，再度被机构投资者所力挺。中国平安、兴业银行、中国石化、宝钢股份、长江电力等纷纷于上周创出历史新高，招商银行、中国银行等股票离历史高点也仅一步之遥。我们预计，指标股在未来一段时间内将带动指数达到新的高度，综合权衡风险与收益后，短期内参与蓝筹股的炒作是我们对投资人的建议。